业绩低于预期,分红率略有提升
   
2019年3月19日晚公司发布2018年报,全年实现营业收入57.8亿元,YoY-3.3%,归母净利润6.5亿元,YoY+14.0%,低于我们预期,主要系公司所处的甘肃、青海地区水泥需求不足,影响公司销量。公司公告拟派发现金股利2.3亿元(含税),分红比例达到35.09%。同时公司指引2019年销售水泥1915.3万吨,YoY+1.6%,实现销售收入56.86亿元,YoY-1.5%。我们对甘青地区水泥市场持谨慎乐观态度,预计公司2019-2021年EPS分别为0.91/1.03/1.18元,目标价11.83~12.74元,维持“买入”评级。
   
2018年量跌价升,盈利能力改善大
   
公司2018年销售水泥及熟料1926.6万吨,YoY-10.5%,主要系受固定资产投资下滑影响,据公司公告,甘青两省水泥产量分别下滑4%、7%,公司受影响较大。但从下半年的情况来看,公司销量较上半年提升54%至1161万吨,我们认为受益于基建补短板政策。据我们测算,2018年公司水泥及熟料吨均价277元,同比提升23元;吨毛利93元,同比提升15元;吨净利38元,同比提升14元,盈利水平创2011年以来新高。吨费用47元,较上年下滑1.2元。主要在于受销量下滑、管理水平提升及减少带息负债、置换高利率贷款等因素影响,销售/管理/财务费用分别下滑5%/14%/32%。
   
2019年基建提振需求,或能对冲地产及农村需求下滑
   
根据公司公告,2018年底甘肃省水泥年产能共5600万吨,2019年或有两条5000吨/天的生产线投产,我们预计区域新增供给5.5%。需求方面,我们判断甘、青两省房地产投资或稳中有降,村村通等农村建设进入尾声,但在基建补短板政策及一带一路机遇下,基建需求的提升或能对冲地产及农村需求的下滑。我们预计甘、青两省水泥需求增长较上年基本持平,全年或产生供给缺口。若考虑到周边宁夏等地区低价水泥的入侵,当地水泥价格或有一定压力。我们整体对甘、青水泥市场持谨慎乐观态度。
   
维持“买入”评级
   
公司是甘青藏地区的水泥龙头,据公司公告,2018年公司在甘肃市场和青海市场的市占率分别为42%和24%。在面对2019年全国宏观经济处于下行周期的背景下,我们对甘、青水泥市场供需格局持谨慎乐观态度,下调公司2019-2021年归母净利润分别为7.1/8.0/9.2亿元(前次预测2019-2020年净利润分别为11.2/12.2亿元),YoY+7.9%/13.5%/14.2%。根据可比公司2019年PE估值均值13.4x,认可给予公司2019年合理PE估值区间13~14x,对应目标价11.83~12.74元,维持“买入”评级。
   
风险提示:宏观经济下滑超预期、原材料涨价超预期等。